金信實業(深圳)有限公司1.1 電子行業逼近十年估值低位，有望迎來超跌反彈
電子行業自 2022 年初以來跌幅超 30%，在申萬 31 個行業中 排名墊底。2022 年以來 A 股市場迎來較大調整，截至 5 月 27 日，上證指數跌 14.00%，深證成指跌 24.66%，創業板指跌 30.10%，科創 50 跌 28.93%，滬深 300 跌 19.01%，萬得全 A 跌 19.36%。按照申萬一級行業分類，2022 年初以來漲跌幅靠前的行 業分別是煤炭（31.62%）、建筑裝飾（-1.01%）和石油石化（- 3.91%），漲跌幅靠后的行業分別是電子（-32.70%）、計算機（- 32.01%）和國防軍工（-27.46%），電子行業跑輸大盤。
從電子細分板塊表現來看，半導體板塊表現相對優于其他細 分板塊，其中分立器件、半導體設備、半導體材料等板塊表現相 對突出。按照申萬電子二級行業分類，電子化學品Ⅱ（- 22.42%）、其他電子Ⅱ（-24.36%）和半導體（-30.24%）跑贏電 子行業，元件（-33.48%）、光學光電子（-33.75%）和消費電子 （-37.01%）跑輸電子行業。按照申萬電子三級行業分類，分立器 件（-16.21%）、電子化學品Ⅲ（-22.42%）、其他電子Ⅲ（- 24.36%）、半導體材料（-26.25%）、半導體設備（-27.35%）、面 板（-28.00%）、集成電路封測（-28.91%）跑贏電子行業，、印制 電路板（-32.75%）、模擬芯片設計（-33.75%）、數字芯片設計（- 34.23%）、被動元件（-34.48%）、消費電子零部件及組裝（- 36.99%）、品牌消費電子（-37.73%）、LED（-40.06%）和光學元 件（-41.45%）跑輸電子行業。可以看到在電子行業整體下行趨勢下，受新能源趨勢以及晶圓廠擴建等驅動因素，分立器件、半導 體設備和半導體材料細分板塊相對表現較為突出。
2022 年初以來電子行業漲跌幅前十個股中，半導體板塊個股 占據大多數。2022 年初以來，電子行業漲跌幅前十個股（新上市 股票剔除首日漲跌幅）分別為東微半導（89.84%）、拓荊科技-U （53.63%）、聚辰股份（39.70%）、國美通訊（36.56%）、*ST 樂 材（32.79%）、飛樂音響（25.16%）、納芯微（21.27%）、好利科 技（20.63%）、超頻三（19.07%）和廈門信達（15.34%）。5G、 新能源、AIoT 等下游需求拉動半導體行業高景氣度疊加國產替代 進程穩步推進，半導體板塊有望迎來持續發展機遇。
1.2 電子行業 21 年業績高速增長，22Q1 業績結構化特征 明顯
電子行業 2021 全年業績高速增長，2022Q1 增速略微下降。 2021 年電子行業實現營收 26640.87 億元，同比提升 13.41%，歸 母凈利潤 1498.04 億元，同比提升 90.63%，毛利率為 16.73%， 同比提升 0.15pct，凈利率為 6.13%，同比提升 1.91pct，全年業 績高速增長主要系下游需求旺盛帶動行業景氣度持續提升，疊加 行業供需錯配引發缺芯漲價。2022Q1 電子行業實現營收 6022.30 億元，同比下降 3.03%，歸母凈利潤 299.17 億元，同比下降 12.27%，毛利率為 15.67%，凈利率為 5.17%，主要系需求端暫 時疲軟，同時疫情影響擔憂升級。
拆分電子行業細分板塊來看 2021 年業績表現，半導體、光學 光電子板塊業績表現亮眼。2021 年，半導體板塊實現營收 2454.33 億元，同比增長 39.07%，歸母凈利潤 326.79 億元，同 比增長 112.26%；光學光電子實現營收 7406.30 億元，同比增長 34.62%，歸母凈利潤 407.73 億元，同比增長402.64%；電子化學 品Ⅱ實現營收 333.27 億元，同比增長 31.69%，歸母凈利潤 25.14 億元，同比增長 55.69%；元件實現營收 2264.50 億元，同比增長 24.71%，歸母凈利潤 216.59 億元，同比增長31.46%；消費電子 實現營收 10689.02 億元，同比增長 14.36%，歸母凈利潤 447.00 億元，同比減少 5.92%；其他電子Ⅱ實現營收 3493.44 億元，同 比減少 41.40%，歸母凈利潤 74.80 億元，同比增長 155.79%。
拆分電子行業細分板塊來看 2022Q1 業績表現，半導體、電 子化學品板塊業績表現亮眼。2022Q1，半導體板塊實現營收 629.79 億元，同比增長 23.32%，歸母凈利潤 74.96 億元，同比增長 34.24%；電子化學品Ⅱ實現營收 91.26 億元，同比增長 33.43%，歸母凈利潤 9.10 億元，同比增長 75.81%；元件實現營 收 530.56 億元，同比增長 11.06%，歸母凈利潤 46.58 億元，同 比增長 5.36%；消費電子實現營收 2619.67 億元，同比增長 18.62%，歸母凈利潤 88.09 億元，同比減少 14.65%；光學光電 子實現營收 1732.95 億元，同比增長 2.21%，歸母凈利潤 57.99 億元，同比減少 49.67%；其他電子Ⅱ實現營收 418.07 億元，同 比減少 85.33%，歸母凈利潤 22.44 億元，同比增長 127.30%。
根據 2021 年和 2022Q1 業績增長情況對電子行業個股進行統 計，可以看到半導體板塊個股業績表現突出，業績排名靠前的個 股 4 月以來的漲跌幅表現基本跑贏電子行業。從業績增長層面 看，2021 年業績和 22Q1 業績突出個股中半導體板塊個股均占據 大多數席位，印證半導體行業高景氣；跟蹤股價漲跌幅表現，電 子行業 4 月至今下跌 9.72%，參考 22Q1 業績增長排名靠前個股 股價表現，大多數業績增長個股均跑贏電子行業。
1.3 電子細分板塊估值均處于低位，關注業績高確定性子 版塊
（1）半導體
參考申萬半導體指數過去十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十 年平均值為 88.57 倍，當前 PE-TTM 為 36.9 倍，為歷史十年估值 底部。2022 年年初至今，申萬半導體指數下跌 30.24%，申萬半 導體指數 PE-TTM 從約 60 倍跌到 36.9 倍，當前分位點低于 1%分 位，為十年低位，甚至低于 18 年底估值低點水平。
（2）元件
參考申萬元件指數過去十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十年 平均值為 44.45 倍，當前 PE-TTM 為 23.22 倍，為歷史十年估值 底部。2022 年年初至今，申萬元件指數下跌 33.48%，申萬元件 指數 PE-TTM 從約 35 倍跌到 23.22 倍，當前分位點低于 1%分 位，為十年低位，低于 18 年底估值低點水平。
（3）消費電子
參考申萬消費電子指數過去十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十年平均值為 45.69 倍，當前 PE-TTM 為 27.88 倍，為歷史十年 估值底部。2022 年年初至今，申萬消費電子指數下跌 37.01%， 申萬消費電子指數 PE-TTM 從約 40 倍跌到 27.88 倍，當前分位點 為 5%分位，為十年低位，接近 18 年底估值低點水平。
（4）光學光電子
參考申萬光學光電子指數過去十年的 PE-TTM 數據，PETTM 十年平均值為 42.57 倍，當前 PE-TTM 為 13.07 倍，為歷史 十年估值底部。2022 年年初至今，申萬光學光電子指數下跌 33.75%，申萬光學光電子指數 PE-TTM 從約 19 倍跌到 13.07 倍，當前分位點處于 1%分位，為十年低位，低于 18 年底估值低 點水平。
（5）電子化學品
參考申萬電子化學品指數過去十年的 PE-TTM 數據，PETTM 十年平均值為 54.6 倍，當前 PE-TTM 為 39.41 倍，估值較 低。2022 年年初至今，申萬電子化學品指數下跌 22.42%，申萬 電子化學品指數 PE-TTM 從約 66 倍跌到 39.41 倍，當前分位點約 24%分位，為十年低位，接近于 20 年初估值水平。
（6）其他電子
參考申萬其他電子指數過去十年的 PE-TTM 數據，PE-TTM 十年平均值為 50.78 倍，當前 PE-TTM 為 17.7 倍，為歷史十年估 值底部。2022 年年初至今，申萬其他電子指數下跌 24.36%，申 萬其他電子指數 PE-TTM 從約 54 倍跌到 17.7 倍，當前分位點低 于 1%分位，為十年低位，接近 18 年底估值低點水平。
2.1 國產替代仍是今年電子板塊最強主線，重點關注半導 體設備+材料及軍工電子板塊
2.1.1 估值下調系電子行業調整主因，半導體設備材料及軍工電子 板塊業績表現良好
2022 年年初以來，電子行業發生較大幅度調整，從估值和盈 利兩個角度拆解來看，2022Q1 估值漲跌幅為-30.48%，盈利漲跌 幅為-1.75%，估值下調是年初以來電子行業下行的主因。估值下 調一方面系 2021 年行業高景氣度將電子行業估值水平抬升至高 位，另一方面疫情影響導致需求下滑，地緣政治又帶來供應鏈端 不穩定疊加市場風險偏好持續降低，電子行業估值開始下調，引 發電子板塊大幅調整。
半導體設備板塊業績持續增長。申萬指數半導體設備板塊 2021 年和 2022Q1 營收和歸母凈利潤均穩步增長，2021 年營業收 入達 142.93 億元，同比增長 58.42%，歸母凈利潤為 17.59 億 元，同比增長 75.02%。2022 年 Q1 實現營業收入 34.94 億元，同 比增長 65.45%，歸母凈利潤達 3.41 億元，同比增長 45.41%，營 業收入增長尤為顯著。
半導體設備和半導體材料板塊盈利能力略微提升。申萬指數 2021 年半導體設備板塊毛利率達到 14.49%，凈利率為 13.15%； 2022Q1 毛利率為 43.61%，凈利率為 11.55%，呈現穩步提升趨 勢。申萬指數 2021 年半導體材料板塊毛利率達到 40.41%，凈利 率為 6.10%；2022Q1 毛利率為 17.57%，凈利率為 8.84%，呈現 穩步提升趨勢，21 年盈利能力同比有較大變化主要系申萬指數成 分股調整所致。
軍工電子板塊業績穩步增長。申萬指數軍工電子板塊 34 家標 的 2021 年和 2022Q1 營收和歸母凈利潤均實現增長，2021 年營 業收入達 907.27 億元，同比增長 13.96%，歸母凈利潤為 107.64 億元，同比增長 32.95%。2022 年 Q1 實現營業收入 206.94 億 元，同比增長 7.28%，歸母凈利潤達 31.79 億元，同比增長 22.47%，歸母凈利潤增長尤為顯著。
軍工電子板塊毛利率和凈利率穩步提升，費用率控制在較低 水平。申萬指數軍工電子板塊標的主要為軍用裝備上游電子裝備 和系統的研發和設計公司，毛利率普遍較高。2021 年軍工電子板 塊毛利率達到 36.82%，凈利率增長至 12.31%。2022Q1 毛利率 上升至 39.39%，比上年同期提高 1.08%，凈利率增長至 15.85%，比上年同期提高 1.97%。軍工電子板塊的費用率長期控 制在較低水平。自 2018 年以來，管理費用率一直控制在 9%以下，銷售費用率普遍低于 5%，且近三年呈持續下降趨勢，目前已 低于 4%，財務費用率長期維持在 2%以下。（報告來源：未來智庫）
2.1.2 供需形勢依舊嚴峻，半導體資本支出持續增長，半導體設備 和材料深度受益
供應端受俄烏沖突、疫情等因素影響，芯片交期持續延長， 同時晶圓代工龍頭繼續漲價，穩固需求側信心。根據富昌電子 2022 年 4 月份行情報告披露數據，主要芯片廠商英飛凌、恩智 浦、意法半導體和安森美的芯片交期仍舊處于延長趨勢，交期最 長超 50 周，價格也保持上漲趨勢。當下市場對于行業景氣度存疑 已充分反映到股價上，晶圓代工龍頭宣布漲價信息穩固行業發展 信心。臺積電宣布將于 2023 年 1 月起全面調漲晶圓代工價格 5%- 8%；三星也有意上調晶圓代工價格，漲價幅度高達 20%；聯電也 計劃在 2022 年第二季進行新一輪的漲價，漲價幅度約為 4%。
下游旺盛的需求刺激全球晶圓廠積極進行新建擴建動作，半 導體行業資本支出或連續三年達兩位數增長。據 IC insights 報告 數據，2020 年全球半導體資本支出規模 1131 億美元，同比增長 10.3%，2021 年全球半導體資本支出規模 1539 億美元，同比增 長 36.1%，預計 2022 年全球半導體資本支出規模將達 1904 億美 元，同比增長 23.7%，半導體行業將首次出現連續三年的兩位數 支出增長。
伴隨晶圓廠資本開支快速提升，半導體設備材料板塊將深度 受益。據 SEMI 最新披露數據，2021 年全球半導體制造設備銷售 額創歷史新高達 1026 億美元，同比提升 44%，中國大陸地區再次 成為最大市場，同比增長 58%至 296 億美元。細分各類設備來 看，晶圓加工設備增長 44%，其他前端銷售增長 22%，封裝設備 整體增長 87%，測試設備增長 30%。2021 年全球半導體材料市場 銷售額達 643 億美元同比增長 15.9%，中國大陸 2021 年半導體材 料市場約 119.3 億美元，同比增 21.9%。細分各類材料來看，晶 圓制造材料和封裝材料銷售額分別為 404 億美元和 239 億美元， 同比增長 15.5%和 16.5%。
半導體設備出貨數據持續攀升，半導體行業景氣度依舊高 漲。北美半導體設備制造商月度出貨額數據持續攀升，從 2021 年 1 月的 30.38 億美元攀升至 2021 年 12 月的 39.17 億美元，全年 出貨額達到 429.93 億美元，同比增長超 40%。日本半導體制造設 備月度出貨額也持續增加，2021 年出貨額達到 30767.56 億日 元，同比增長約 37%，2022 年 3 月最新出貨額達到 3148.72 億日 元刷新歷史新高。
硅片出貨面積穩步增長，進一步印證半導體行業的旺盛需 求。2021 年，全球硅片出貨面積達 141.65 億平方英寸，同比增 長 14.17%。據最新硅片出貨數據，22Q1 全球半導體硅片出貨面 積達 36.79 億平方英寸，環比提升 0.93%， 更超越 2021Q3 創下 的 36.49 億平方英寸的出貨記錄，實現單季歷史出貨新高。
美國制裁措施仍在持續，國產替代路線堅定不移。2022 年以 來美國再次掀起制裁之風，首先是美國企圖和韓國、日本還有中 國臺灣組成“CHIP 4 同盟”；其次是美國對海康威視實行嚴厲制 裁；然后是美國商務部計劃升級在半導體設備方面的制裁，禁止 美國公司向中國公司出售先進的芯片制造設備，這預計將會波及 到華虹半導體、長江存儲和長鑫存儲等頭部中國半導體企業。美 國制裁措施仍在持續，“硬科技”環節的國產替代重要性愈發凸 顯，國產替代將是國內半導體產業堅定不移的發展路線。
2.2 碳中和背景下的電動化和智能化趨勢不可逆，功率半 導體+汽車電子仍有較大機會
2.2.1 國產新能源車銷量持續攀升，IGBT 國產化率有望登上新臺 階
在排放法規和能耗雙重驅動下，新能源汽車產業高速發展。 新能源車主要包括純電動汽車（BEV）、插電式混合動力汽車 （PHEV）和混合動力汽車（HEV）等，其核心模塊由電池、電 機、電控組成。相較于燃油車通過將燃料燃燒轉化為機械能來實 現動力的轉換，新能源汽車是通過電池輸出電能來驅動電機生成 動力。隨著我國雙碳目標的提出，汽車電動智能化已經進入發展 的快車道。根據《新能源汽車產業發展規劃（2021-2035）》提 出，到 2025 年新能源汽車新車銷量將達到汽車新車銷售總量的 20%，到 2030 年新能源汽車銷量將成為新銷售車型的主流。
新能源汽車產業鏈上游主要為大宗商品，涉及鎳、鈷、鋰、 釹鐵硼，汽車電子位于產業鏈中游，包括 IGBT、電子元器件、 PCB 等，產業鏈下游主要是一些新能源汽車品牌廠商。復盤消費 電子產業，從功能手機到智能手機的革新換代，汽車行業正在經 歷從傳統燃油車到新能源汽車的變遷。由新能源汽車的高景氣度 而帶動的相關產業也將迎來新的變革。
新能源汽車市場將成為全球功率半導體市場增長的重要驅動 力。根據產業信息網的數據，2018 年全球汽車功率半導體市場 （功率 IC、功率器件和功率模組）規模 90 億美元，預計到 2023 年有望提升至 136 億美金，2018 年至 2023 年的年化增速為 8.61%。同時根據宏微科技招股書的數據，2019 年全球功率器件 市場規模約為 404 億美元，預計至 2021 年市場規模將增長至 441 億美元，2018 年至 2021 年的年化增速為 4.09%。
中國新能源汽車銷量持續攀升，2020-2025 年全球新能源汽 車銷量 CAGR 預計超 40%，帶動功率半導體市場蓬勃發展。根據 EV-volumes 披露的數據，2021 年全球新能源車銷量達到 675 萬 輛，綜合前瞻研究院統計數據和中汽協統計的 2021 年的數據，2021 年全球和中國新能源車滲透率已經分別達到 8.3%和 13.4%，銷量持續攀升。從未來產業空間看，EVTank 聯合伊維經 濟研究院在北京發布了《全球新能源汽車市場中長期發展展望 （2030 年）》，報告預測到 2025 年全球新能源汽車銷量將達到 1800 萬輛，2020-2025 年全球新能源汽車銷量 CAGR 達 40.30%。
得益于新能源車等下游需求的提升，IGBT 市場空間有望持續 增長。根據宏微科技招股書和英飛凌年報披露數據，2019 年全球 IGBT 市場規模約為 63.4 億美金，2012 年-2019 年 CAGR 達 10.26%；國內 IGBT 市場規模增速快于全球，2012 年-2019 年 CAGR 為 14.52%，市場規模達 155 億元。根據宏微科技招股書披 露數據，受益于新能源汽車和工業領域的需求大幅增加，中國 IGBT 市場規模將持續增長，到 2025 年，中國 IGBT 市場規模將 達到 522 億元，2019-2025 年 CAGR 達 22.43%。
2.2.2 汽車智能化推動科技創新，激光雷達、車載鏡頭與智能座艙 深度受益
L3 等級是智能駕駛和輔助駕駛之間的分水嶺。智能駕駛系統 是一套集感知層、認知層、決策層、執行層于一體的綜合性系 統，其技術實力分級為 L0-L5。L0 等級的車輛操控全部由駕駛員 完成；L1-L2 等級的駕駛操控需要駕駛員自行完成，系統充當輔助 作用；從 L3 等級開始周邊監控與駕駛操作主要通過系統完成，駕 駛員僅需在特定情況進行操作；L4-L5 等級自動駕駛系統將完成所 有駕駛操作，不需要駕駛員監管。
產業鏈上游包括感知系統、控制系統和通訊系統，產業鏈中 游包含執行系統和整車制造，產業鏈下游主要為維護運營。智能 駕駛解決方案主要分為視覺系和雷達系。視覺系以攝像頭為核心 傳感器，搭配毫米波雷達、超聲波雷達等元件進行圖像識別來完 成自動駕駛操作，代表車企為特斯拉。雷達系以激光雷達為主 導，攝像頭、毫米波雷達等元器件為輔助，達到自動駕駛的目 的，代表車企包括小鵬、理想等。
（1）產業鏈下游景氣度上行，激光雷達迎來高速發展期
激光雷達主要由鏡頭、伺服電機、激光源、接收器和園光柵 等零部件組成。激光雷達通過激光發射至目標物體，光學探測器 進行目標物體的激光接收，由信息處理模塊形成三維模型，最后 掃描系統形成平面圖形。
激光雷達上游主要為激光器探測器、FPGA 芯片、模擬芯 片、光學部件。下游包括無人駕駛、高級輔助系統、服務機器 人、車聯網。近年來產業鏈下游景氣度不斷升溫，無人駕駛、車 聯網等新興產業崛起有望改變當下市場格局，激光雷達作為產業 鏈中的核心零部件將持續放量。
政策加碼，產業順勢崛起。隨著自動駕駛技術快速發展，國 內相繼出臺《關于促進道路交通自動駕駛技術發展和應用的指導 意見》、《北京市智能網聯汽車政策先行區總體實施方案》等支持 政策。
受益于無人駕駛車隊持續擴張，疊加激光雷達從自動駕駛市 場逐步向 ADAS 市場滲透，產業規模也將持保持增長。根據禾賽 科技招股說明書顯示，全球激光雷達產業的市場規模將持續增 長。2021 年全球激光雷達產業市場規模為 20 億美元，預計 2025年將達到 135 億美元。其中，2019 年國內激光雷達市場規模為 2.3 億美元，預計 2025 年將達到 43.1 億美元。
全球激光雷達產業集中度較高，CR5 達到 69%。全球激光雷 達產業市占率前五的廠商分別是法雷奧、速騰聚創、Luminar、大 疆和電裝，市占率分別為 28%、10%、7%、7%、7%。其中，國 產企業速騰聚創和大疆迅速崛起，占據市場領先地位。
激光雷達產業還處于萌芽時期，由于成本高，在汽車領域暫 未實現大規模普及。現階段越來越多的車企選擇與激光雷達廠商 共同合作，使得研發效率大大提升，降低綜合成本有望早日實 現。
（2）智能駕駛引領風潮，光學鏡頭產業打開成長新空間
光學鏡頭作為機器視覺系統中的重要硬件，隨著智能駕駛技 術逐步走向成熟，帶動光學鏡頭產業需求提升。光學鏡頭是激光 雷達、毫米波雷達、HUD 等傳感器中必要的零部件之一，其成像 質量直接影響算法的實現和效果，技術壁壘較高。透鏡主要分為前組、中組、前壓帽、中組、后組、墊片、透鏡體、物鏡殼、壓 環、彈簧、背光桿等零件。
按材質劃分，光學鏡頭可以分為玻璃鏡頭、塑料鏡頭和玻璃 混合鏡頭。玻璃鏡頭工藝難度和生產成本較高，透光率達到 99%，主要用于高端成像領域，例如視頻監控、單反相機、車載 鏡頭等。塑料鏡頭可塑性強，工藝難度和生產成本較低，但是透 光率有所降低，因此廣泛應用于智能手機和智能相機等領域。玻 璃混合鏡頭是前兩者的結合體，主要搭載于智能手機、安防視頻 監控、車載鏡頭等領域。
產業鏈上游為光學材料、光學加工設備和光學生產輔料，中 游為光學元件和光學組件，下游包括消費電子、安防監控和車載 鏡頭等。由于國內企業在光學玻璃和光學塑料領域起步較晚，技 術實力相對落后，行業主要被海外廠商所壟斷。全球光學鏡頭制 造廠商主要集中在日本和德國。近些年隨著光學鏡頭制造工藝逐 步成熟，疊加成本降低，日本光學技術產業逐步向韓國、中國臺灣、中國大陸等地區擴產。產業鏈下游，光學鏡頭應用最廣的領 域分別為手機、監控和車載攝像頭領域。
光學行業發展至今已是傳統光學制造業與現代信息技術相結 合的產物，并受下游應用領域產業政策的影響，產業趨勢逐漸明 朗。國務院、國家發改委、工信部等部門以及相關行業協陸續會 頒布與光學鏡頭行業發展相關的產業政策，助力國內產業高質量 發展。
隨著光學鏡頭下游性能源汽車、VR/AR 和消費電子等產業應 用場景進一步豐富，自動駕駛、無人機、智能家居等技術興起為 光學鏡頭產業持續注入新動能。根據華經產業研究院 2021 年披露 數據預測，全球光學鏡頭市場規模將由 2015 年的 181.6 億元增長 至 2022 年的 615.8 億元， 2023 年將達到 682.8 億元。光學鏡頭 下游應用最廣的領域分別為手機、視頻監控和車載鏡頭。其中車 載鏡頭隨著智能駕駛技術逐步成熟，有望成為光學鏡頭領域未來 增量最大的市場。根據觀研天下 2022 年披露數據預測，2022 年 全球光學鏡頭領域，手機收入占比 69%，視頻監控鏡頭收入占比 13%，車載鏡頭收入占比 18%。
在汽車電動智能化發展的趨勢下，車載攝像頭、雷達滲透率 和單車搭載數量將持續提升，帶動光片鏡頭產業持續向上。2015 年到 2021 年全球車載光學鏡頭出貨量從約 0.60 億件增長至 1.43 億件，CAGR 超 15%。2015 年到 2021 年全球車載光學鏡頭市場 規模從 2.8 億美元提升至 15.7 億美元，CAGR 超 30%。
舜宇光學在車載鏡頭產業市占率全球第一，其余頭部廠商均 為日韓臺企業。全球車載鏡頭產業中市占率前五的廠商分別是舜 宇光學、麥克塞爾、富士膠片、電產三協和三力士，市占率分別 為 32%、8%、5%、5%、5%。在技術壁壘更高的 ADAS 鏡頭產 業中，舜宇光學全球市占率達到 51%。
（3）新能源汽車智能化加速智能座艙放量
汽車智能座艙涵蓋傳統汽車座艙與電子產品的融合，是一種 智能服務系統，也是一種智能移動的空間。智能汽車座艙發展主 要經歷了四個階段，分別為包括電子座艙、智能助理、人機共 駕、第三生活空間。
智能座艙主要包括車載信息娛樂系統、駕駛信息顯示系統、 顯示終端、車身信息與控制系統等，其主要目的是實現人與車之 間交互的簡單、流暢和相互理解。智能座艙中的軟硬件根據其功 能的不同應用于各個智能化零部件中，不同智能化模塊集成致一 套完整的智能化系統，用整車體現。
智能座艙分為硬件和軟件。對比傳統座艙，智能座艙優勢在 于硬件方面中控屏與儀表提供更便捷與舒適體驗，增添 HUD(顯示 儀表)、副座/后排娛樂系統等；軟件方面植入應用生態、可與手機 鏈接、加入 ADAS 系統提升安全性等。現如今，多家互聯網巨頭 入局智能座艙軟件生態，例如百度、騰訊、阿里等。現階段汽車 座艙處于智能座艙初期，隨著汽車智能化和自動駕駛不斷升級， 智能座艙功能應用將愈發強大。
主流智能座艙操作系統包括 QNX、Linux、Android、 WinCE 等。根據華經產業研究院 2022 年統計數據顯示，2019 年 智能座艙系統市場中，QNX 占據 43%的市場份額，其次為 Linux （含 Android），占比 35%，WinCE 占比 10%。
隨著汽車智能化升級，軟件生態將會逐步滲入智能座艙。按照 30%的傭金費率估算，2021 年蘋果 APP store 收入高達 857 億美 金，2018-2021 年 CAGR 超 20%，軟件生態空間巨大。軟件定義汽 車趨勢持續推進，核心標的包括圖森未來、百度、360 等企業。
汽車實現智化發展是國家高度重視的方向，同時也出臺相關 政策給予支持。在 2019 年工信部發布的《新能源汽車產業發展規 劃（2021-2035 年）》中顯示，到 2025 年新能源汽車新車銷量占 比達到 25%左右，智能網聯汽車新車銷量占比要達到 30%。新能 源汽車智能化趨勢明顯，加速智能座艙需求升級。我們預計未來 智能座艙產業上升空間將進一步打開。
在“軟件定義汽車”趨勢下，智能座艙是實現各車企差異化的 必然途徑之一。相較于自動駕駛技術，智能座艙商業化進程更易 推進。我們認為智能座艙滲透率將持續提升。根據前瞻產業研究 院 2020 年披露數據顯示，2025 年全球智能座艙域控制器出貨量 有望達到 1300 萬套，2020-2025 年 CAGR 為 74.65%。2025 年 中國智能座艙行業規模將達到 1030 億元，2020-2025 年 GAGR 為 12.68%。（報告來源：未來智庫）
2.3 元宇宙發展下推動 VR/AR+高清顯示持續增長， LED/OLED 設備廠迎發展良機
2.3.1 VR/AR 應用生態逐步完善，出貨量快速增長
Facebook、騰訊、微軟等一眾企業紛紛開始布局元宇宙， VR/AR 終端作為元宇宙的入口，出貨量有望快速增長。據 IDC 2022 年披露數據，2021 年全球 VR/AR 市場出貨量約為 1123 萬 臺，預計 22 年出貨量將超過 1600 萬臺，到 2023 年出貨量有望 接近 2000 萬臺。
VR 產品不斷推陳出新，有望逐步打開應用市場。HTC、 Facebook、索尼等在內的主流 VR 廠商不斷對產品進行迭代升級， 如 Meta 的短焦 VR 一體機 Project Cambira 將于明年上市，進一步 緩解頭戴的壓迫感，提升用戶平均使用時長；蘋果和索尼將于 2022 年分別推出混合現實（MR）產品和新一代 PSVR2 產品；而 Facebook 也預將采用新一代光學系統如 Pancake 在 Quest2 后的 新品中。
硬件保有量提升和生態內容的完善相互促進，共同推進 VR 產業的發展。根據青亭網數據，截止至 2022 年 4 月，Steam 平臺 作為內容數量最多的 VR/AR 平臺，共有 6464 款支持 VR 的內 容，其中 VR 獨占內容（游戲+應用）有 5388 款，占 VR 內容總 數約 83.35%。同時，4 月份 VR 活躍用戶占比為 1.89%，較上月 同比下降了 0.24%，總體來看，在硬件 VR 銷量繼續保持增長的背景下，平臺活躍度依然保持著較高的水平。隨著從游戲機到 3D 顯 示智能設備、熱門社交、健身以及 2B 場景的拓展應用，根據 IDC 預測數據，到 2026 年 AR/VR 頭戴設備的全球出貨量將超過 5000 萬臺。
AR 眼鏡出貨量已實現跨階段提升，有望迎來快速成長期。 AR 相關的主要產品是 AR 眼鏡，其顯示方式是將設備生成的影像 與現實世界重疊，通過光學組件最終到視網膜上成像。根據 VR 陀 螺數據，2021 年 AR 眼鏡出貨量為 57 萬臺，預計 2022 年有望增 長至 110 萬臺，屆時進入到智能硬件的快速滲透期。由于 AR 眼鏡 可以打通智能手機生態內容，我們預計 22 年蘋果新款 XR 設備或 將帶動整個 AR 產業的高速發展。
2.3.2 LED/OLED 持續放量，設備廠迎發展良機
（1）LED 產業景氣度持續提升，帶動設備需求增長
小間距、微尺寸成為 LED 顯示發展趨勢，Micro LED 給出超 高清顯示終極方案。LED 顯示技術一直沿著小間距、微尺寸的發 展趨勢不斷演進，伴隨著像素點間距縮小到 P2.5mm（2.5mm） 以內，芯片尺寸微縮到 1mm 以內，小間距 LED 顯示時代開啟， LED 顯示產業也成功打開了更高分辨率的應用市場。小間距、微 尺寸的趨勢繼續推動著小間距顯示往小微間距顯示拓展，Mini LED 顯示以及 Micro LED 顯示技術應運而生。Micro LED 顯示技 術是指以自發光的微米量級的 LED 芯片為發光像素單元，并將其 組裝到驅動面板上形成高密度 LED 陣列的顯示技術。Micro LED 芯片尺寸縮小到 50 微米以內，像素點間距更是小于 P1.5mm，對 應顯示屏像素密度大幅提升，在視覺一致性、對比度、色域以及 亮度等顯示效果上表現十分出色。Mini LED 顯示屬于從小間距 LED 顯示到 Micro LED 的過渡階段，芯片尺寸處于 50-200 微米， 像素點間距在 P1.5mm-P0.3mm。
2021 年三星、蘋果等多家公司相繼推出采用 Mini LED 背光 的 TV 及平板類產品，Mini LED 商用元年開啟。現階段，Mini LED 還處于放量初期，在三星、蘋果等國際大廠的推動下，預計 采用 LED 背光顯示方案的 TV、平板和筆電等產品的出貨量將迅速 提升。根據群智咨詢數據顯示，2021 年全球 MINI LED 背光產品 的出貨量為 392 萬臺，預計 2025 年將達到 1600 萬臺。根據洛圖 科技數據顯示，2020 年全球 Mini LED 市場規模為 6.1 億美元，預 計 2025 年將達到 15.1 億美元。
蘋果、華為、三星、Facebook 等多家企業紛紛布局 Micro LED 產業，并加大資本開支，產業有望快速突破技術瓶頸，助推 成本下降，從而實現大規模商用。根據 2021 年 Omida 預測， 2020 年-2025 年，Micro LED 的資本支出將達到 80 億美元。其 中，32 億美元用于 Micro LED 外延片工藝，48 億美元用于 Micro LED 批量轉移、模塊化和組裝。研發力度加大將推動 Micro LED 成本降低，目前，LED 顯示屏價格平均每年下滑 20%-30%。根據 2020 年 Yole 數據顯示，2020 年全球 Micro LED 產品出貨量為 1890 萬臺，預計 2025 年將達到 3.3 億臺。根據 2018 年 Research and Markets 預測，2019 年全球 Micro LED 市場規模為 6 億美元，預計 2025 年將達到 205 億美元。
在元宇宙的趨勢下，品牌廠商持續導入 Mini/Micro LED 作為 終端產品的顯示方案，疊加眾多公司加大資本開支推動產業成熟 度提升，Mini/Micro LED 將迎來高速發展時期。國內已有多家企 業在 Mini/Micro LED 設備、材料、面板制造等領域均有布局，受 益于產業景氣度上行，相關公司有望打開成長空間。
（2）國產 OLED 廠商持續擴產，設備國產化進程加速
2022 年-2024 年中京東方、深天馬、和輝光電和維信諾對 OLED 設備需求達到 337.41 億元。面板產業是典型的資金密集型 與技術密集型產業。根據 Wind 數據統計，2022 年京東方、深天 馬、和輝光電以及維信諾 OLED 產線在建工程款共計 629.02 億 元。OLED 產線中設備價值量占總投資比例為 60%，經測算，未 來四家 OLED 廠商需要在制造設備端投資 337.41 億元，我們認為 OLED 設備制造企業仍值得關注。
前、中端工藝中設備投資額占比 95%，后端占比 5%。在前段 （陣列）工序中，玻璃基板需經歷循環 12 次成膜、光刻膠圖布、 曝光、顯影、刻蝕等步驟，制成 LTPS 驅動電路，其中刻蝕機價值 量最高，單機價值量約 1500 萬美金；在中段（成盒）工序中，蒸 鍍機是成盒段的重要組成部分，同時也是價值量最高的設備，技 術壁壘極高。全球高端蒸鍍機制造龍頭廠商日本 Cannon Tokki年產 能約十臺，單機價格約 1.14 億美元；模組段負責面板切割、偏光 片貼附、控制線路、芯片貼合等工藝，其中貼合綁定設備價值量 最高。
（3）得益于行業增長和產能擴張，LED/OLED 設備有望迎來快速 發展
LED 固晶機是一種將 LED 晶片從晶片盤吸取后貼裝到 PCB 上，實現 LED 晶片的自動健合和缺陷晶片檢測功能的自動化設備。 固晶機是 LED、內存、MEMS、CIS 等領域的封裝工藝中關鍵設 備之一。從下游應用占比來看，固晶機在 LED 中占比最高，達到 30%。在海茲定律的驅動下，LED 技術逐步成熟，疊加需求端旺 盛，行業產值也將持續提升。LED 固晶機正在向高精度、集成化 方向發展，供需向好，未來 LED 固晶機的市場規模將不斷提升。 根據新益昌招股說明書數據顯示，2018 年全球 LED 固晶機市場規 模為 2.74 億美元，預計 2024 年將達到 3.10 億美元。全球主要的LED 固晶機廠商包括新益昌、ASMPT、先進光電、微恒自動等。 其中新益昌是國內 LED 固晶機龍頭，截止 2020 年 5 月，公司國內 市場占有率高達 70%。
蒸鍍機是將十余種有機材料精準、均勻、可控的蒸鍍在玻璃 基板上的一種設備，核心指標為蒸鍍厚度和均勻度，其性能直接 決定 OLED 面板的發光效率、顯示顏色、良品率等。蒸鍍機核心 供應商集中在日、韓、美等國家，主要包括 Tokki、SUNIC、SFA、 愛發科等企業，產品使用周期約十年。由于設備使用期間會出現 老化、維修、消耗品更換等原因，許多精密設備制造企業開始對 蒸發源進行了開發和研制，主要廠商包括韓國 YAS、日本愛發科 等。其中，不乏有國內廠商成功制成蒸發源設備，打破外國技術 封鎖，實現國產替代。蒸發源作為蒸鍍機的主要組件，對蒸鍍過 程中的鍍膜厚度、均勻度、良品率到決定性的作用。主要生產企 業包括韓國 YAS、日本愛發科、韓國 SNU、奧來德等。
